【大信视角：第18期】小米CDR：首单A股曲线IPO下的“特殊”申报财务报表

      2018年6月6日，中国证监会发布了《试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市监管工作实施办法》等关于境内发行存托凭证（CDR）的九项规定，第二天，小米即向中国证监会提交了发行申报稿。6月11日，披露了公开发行存托凭证招股说明书，这是首只海外“独角兽”拟曲线回归A股市场。
      之所以说CDR是A股曲线IPO，从证监会相关规则看，除发行的财务条件外与IPO并无大的差异。例如，财务方面的申请文件包括：申报财务报表及审计报告、内部控制鉴证报告、经注册会计师鉴证的非经常性损益表、主要税种纳税情况的说明及注册会计师出具的意见、原始财务报表与申报经审计的财务报表差异比较表、大股东或控股股东最近一年及一期的原始财务报表及审计报告等，几乎与IPO完全一致。最重要的区别在于，由于红筹企业注册地在境外，上市主体遵循的是注册地相关法律，中国普通投资者不能成为该类企业的股东，其认购的CDR虽然是一种权证，但仍然享有收益权、参与决策权等权利，跟买卖A股股票类似。当然，更为重要的是，这一曲线IPO，绕过了境内首发上市的诸多规定，使得大量不具备A股IPO条件的互联网等创新企业回归境内，这是中国资本市场里程碑式的改革。
      红筹企业境外上市，我们看到的财务信息都是按照国际财务报告准则或上市地规定的准则编制，小米公开发行CDR申请文件中，作为首份采用中国会计准则编制申报财务报表的红筹企业，究竟有什么特殊之处？我们一起来看看吧。
      一、关于业绩巨额亏损
      小米招股说明书显示，公司成立于2010年1月， 2015-2018年3月净利润分别为-76.27亿元、4.92亿元、-438.89亿元、-70.27亿元，申报期内净利润合计-580.51亿元，自成立以来累计亏损1352亿元。截止2018年3月末，资产总额920.9亿元，所有者权益为-1280亿元，即严重“资不抵债”。笔者以为投行人员粗心笔误，忘记数字中间加小数点了，导致千亿级亏损，亏损总额超过了资产总额。再往后看经“四大”审计的财务报表，数据确实没错！
      导致巨亏的主要原因为小米发行的优先股，根据会计准则规定计入负债且其公允价值变动计入当期损益，申报期内分别计入损失为87.59亿元、25.23亿元、540.72亿元、100.71亿元，扣除该项及其他非经常性损益影响，小米2015-2018年3月净利润分别为-22.48亿元、2.34亿元、39.45亿元、10.38亿元，业绩增长相当不错。
      以小米（及类似企业）的账面盈利状况，相当长时间内难以满足“最近三年连续盈利”、“最近一期不存在未弥补亏损”等A股IPO发行条件。通过资本市场制度创新，解决了这些创新企业回归的问题。
      二、关于优先股
      小米发行的优先股，全称为可赎回可转换优先股，即满足一定约定条件股东有权利按照约定的价格赎回投资，或者转换为普通股。优先股既有“股”的形式，又有“债”的性质，是一种灵活的融资方式。优先股对小米公司财务报表产生两个重大影响：
      一是影响资产负债率。小米经过A轮至F轮融资，累计增加股份数量20.94亿股，融资金额超过百亿人民币，但财务报表显示公司实收股本仅为15万元人民币（这完全不符合A股IPO关于发行前股本不低于3000万元的规定）。主要是这些融资均为可赎回可转换的优先股，根据会计准则关于负债与权益划分的标准，“如果企业不能无条件地避免以交付现金或其他金融资产来履行一项合同义务，则该合同义务符合金融负债的定义”。因此，小米将股东融资全部计入了负债，导致权益资金极小，资产负债率高达239%。
      二是影响业绩。根据与优先股股东约定的条款，优先股股东享有赎回权、优先清算权和转换权，被认定为带嵌入式衍生工具（主要体现为转换权）的金融负债（主要体现为赎回权），会计准则规定，应当以公允价值计量且变动计入当期损益，公允价值主要为小米的整体估值。优先股对公司业绩产生重大影响，且不可控，将出现小米经营性利润越高，整体估值越大，反而出现当期亏损越大的“怪象”。这可以理解为：公司越赚钱，若股东选择回购，要求的回购价格就越高，超出投资本金的部分即为股东回报，对公司而言类似于高额融资利息支出，当然计入损益了。反之，公司越亏钱，估值下降，回购价格越低，直至低于本金，相当于将不需要归还的股东投入确认为了利润。
      我国上市公司也可发行优先股，但和小米优先股有所区别。小米优先股，实际上是一种投资人与公司的“对赌”契约，这在A股市场IPO是严格禁止的！因为这可能影响拟上市企业股权稳定性。所以，所有的A股IPO上市前融资均计入了权益，而不是负债。国际资本市场上，类似于小米的优先股比较普遍。
      根据小米与优先股股东的约定，公司实现合格上市后，优先股将自动转换为B类普通股，股份溢价可弥补累计亏损，也不会再产生负债的公允价值变动损益影响利润的情况，财务报表将恢复“正常”。
      三、关于VIE架构与合并报表
      VIE的全称为Variable Interest Entity，即可变利益实体，是指投资企业持有具有控制性的利益，但该利益并非来自于多数表决权，又称“协议控制”。该架构最早于2000年由新浪赴美上市时被首次采用，百度、网易、搜狐、阿里巴巴等中概股境外上市，均采用了VIE架构。小米招股说明显示，根据国家关于外商投资准入限制及行业惯例，对电子商务、游戏、网络板块业务搭建了VIE架构，包括小米影业、小米电子软件、美卓软件、小米科技等公司，其中规模最大的为小米科技，截止2018年3月资产总额为153.48亿元、净资产62.52亿元，2017年净利润1.57亿元。
      尽管VIE架构境外上市主体与境内经营实体企业并无股权上的资本纽带关系，按照美国等国家会计准则规定认可合并财务报表。中国会计准则规定，以控制为基础确定合并报表，虽然并无具体股权比例要求，但在实践中，由于法律基础、社会诚信等因素，监管部门不认可没有股权关系的协议控制企业，目前A股IPO或境内上市公司尚未实例，小米系采用中国会计准则合并VIE企业财务报表的首例。
      四、关于双重股权架构与实际控制人
      小米招股说明书显示，公司采取了“双重架构”股权模式，即公司股份分为A类股份和B类股份，除涉及少数保留事项（如修改公司章程）外，对于提呈公司股东大会的任何议案，A类股份持有人每股可投10票，而B类股份持有人每股只能投1票，保留事项A、B类股持有人每股股份均只有1票投票权。雷军通过Smart Mobile Holdings Limted和Smart Player Limted持有小米集团31.4124%股份，其中A类股份为26.4887%、B类股份为4.9237%。小米股份持有人非常多，通常而言，单个自然人持有30%股份的非公众上市公司，除非有特殊安排，并不能对公司实施控制，即不能成为控股股东及实际控制。根据小米的特殊投票权安排，雷军持有A类普通股股票及B类普通股股票享有的投票权占公司全体股东享有投票权的55.7%，同时作为受托人实际控制另外2.2%投票权，共计控制发行人57.9%的投票权，为小米的实际控制人。
      中国《公司法》规定，股份有限公司只能“同股同权”，香港联交所也禁止双重股权架构，当年阿里巴巴放弃在香港上市的原因之一是港交所不接受其合作人制度，即双重股权架安排。2018年4月24日，港交所发布IPO新规，允许双重股权结构公司上市。仅1个月后，小米向港交所提交上市申请，小米成为香港首例采用双重股权架构的拟上市公司。中国目前禁止双重架构公司上市，但小米CDR实现了曲线A股IPO。
      五、关于股份支付
      采用股权激励是国内外高科技创新性企业的通常做法。小米职工薪酬中，股份支付费用占相当比重。2015-2018年3月股份支付费用分别为5.01亿元、6.97亿元、8.37亿元、4.02亿元。2018年4月，小米向雷军控制的Smart Mobile Holdings Limted折价发行6396万股B类普通股，将确认98.3亿元股权激励费用。小米2018年一季度亏损70.27亿元，考虑该股权激励费用（将计入二季度财务报表），小米2018年很可能出现大额亏损，即上市当年就出现重大亏损。当然，亏损主要来源于优先股及股份支付费用两项非经营性支出。
      会计准则规定，股份支付是指企业为获取职工和其他方提供服务而授予权益工具或者承担以权益工具为基础确定的负债的交易，激励对象范围很广泛。在中国A股IPO或上市公司中，不少企业实施了股权激励，按要求必须确认股权激励费用。实务中，股权激励对象不包括控股股东及实际控制人，因为通常理解为股权激励是“公司及实际控制人给予员工的激励”，若包括实际控制人，则“自己对自己”激励似乎存在逻辑问题。小米对实际控制人实施股权激励且计入财务报表损益，在国内资本市场尚属首次。
      六、关于“三无”投资会计处理
      “三无”投资，指无控制、无共同控制和无重大影响的股权投资，这是业界的习惯说法，并非专业用语。在会计处理上，“三无”投资通常列报为“可供出售金融资产”，除有活跃市场报价外（如上市公司股权），通常按照初始投资成本计量。小米招股说明显示，截止2018年3月31日，其“三无”投资数量多达200余家,主要为对智能硬件产品制造生态链企业的投资,投资余额高达199.19亿元，其中普通股投资75.44亿元、优先股投资123.75亿元。会计核算上，按照以公允价值计量且其变动计入当期损益，2015-2018年1-3月分别确认收益28.11亿元、26.62亿元、62.99亿元、16.98亿元，合计134.7亿元。可以说，小米的财务性投资相当成功，完全不亚于顶尖的专业投资基金，投资回报高得惊人，甚至超过了主营业务净利润。
      在内地资本市场，对于无活跃报价的“三无”投资，采取类似小米的会计处理极为罕见，因为确定公允价值实在是一个极其困难的问题，且聘请评估师估值要付出相当的成本。在普华永道会计师事务所出具的小米审计报告中，将“非上市股权投资的初始确认及公允价值评估”作为关键审计事项披露，审计师认为对这些投资的公允价值计量涉及较多的判断、假设和估计。
      七、关于提前采用新的收入及金融工具准则
      财政部修订后的《企业会计准则第14号-收入》以及《企业会计准则第22号-金融工具确认和计量》等三项金融工具准则，分别要求上市公司自2020年1月1日、2019年1月1日期起执行（A+H股企业2018年1月1日起执行），允许提前实施。该两项准则对企业影响很大，很多规定发生了实质性的变化，主要是为了与国际会计准则趋同而修订。
      小米披露了会计政策变更，自2018年1月1日起实施新的收入及金融工具准则，经过全面追溯调整后，未对公司申报财务报表产生重大影响。财政部发布的新准则，通常有一个过渡准备期，目前境内上市公司还未有提前实施的情况，这不同于境外。2017年报，香港上市的碧桂园（02007）提前采用了国际会计新的收入准则，部分房地产收入确认采用了完工百分比法，对财务报表产生了重大影响。

      八、关于境内外财务信息的差异
      小米发行CDR申请文件中按照中国会计准则编制的财务报表，与申请香港上市按照国际财务报告准则编制的财务报表，申报期内净资产和净利润不存在差异，这反映了中国会计准则与国际准则的实质性趋同。尽管有诸多特殊性质业务，小米财务信息与国际准则实现了“等同”。但是，在具体财务信息披露上，境内外还存在以下差异：
      一是营业成本及毛利率差异。国际财务报告准则下2015-2018年1-3月小米营业成本分别为641.11亿元、611.85亿元、994.7亿元、301.11亿元，毛利率分别为4.04%、10.59%、13.22%、12.5%，而按照中国准则编制的财务报表相应期间营业成本分别为620.39亿元、597.52亿元、964.81亿元、290.6亿元，毛利率分别为7.14%、12.69%、15.83%、15.55%。产生上述差异的原因是，国际财务报告准则将税金及附加、存货减值损失、发放贷款及垫款减值损失、销售费用中的产品质量保证金等均计入营业成本，因此国际财务报告下营业成本较高，毛利率相对较低。
      二是经调整后的经营净利润（或扣除非经常性损益后的净利润）差异。香港和中国内地均要求发行人披露经调整后的净利润，港股招股说明书披露的经调整后2015-2018年1-3月的净利润分别为-3.04亿元、18.96亿元、53.62亿元、16.99亿元，而中国内地申请文件按照《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第1号-非经常性损益》的规定，扣除非经常性损益后的净利润分别为-22.48亿元、2.33亿元、39.45亿元、10.38亿元，两者相差巨大，这主要是不同市场规则下，调整扣除项目不一致所致。例如，香港将股份支付费用、收购形成的无形资产摊销金额作为调整加回到经营性净利润中，但是中国内地则作为经常性损益披露，而中国内地将政府补助披露为非经常性损失，香港则不作为调整项。
      存托凭证（DR）在国际上是一种成熟的金融产品，但在中国尚属新生事物。它之于中国资本市场的意义，一方面是制度创新与完善，为BATJ们回归境内资本市场打开了大门，是A股IPO发行制度的补充，能够让中国的投资者分享新经济发展的成果；另一方面，是推进中国资本市场国际化的又一重大举措，十年前上交所曾探讨研究开通“国际板”，随着CDR的推出，迈出了实质性一步，这将为下一步接纳大型国际跨国公司来华上市积累经验。同时，有利于会计审计国际化，这也是继政府部门授予国内部分会计师事务所H股企业审计资格以来，中国注册会计师行业迈向国际化的重要一步。CDR的推出，必将在中国资本市场发展上留下重重的一笔！